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Und nun zum Thema:

Ballard Power:
Hydrogen-Hype geht in die nächste Runde!
+
Apple-Zulieferer Dialog Semiconductor:
Wo ist die Fantasie?

Im Video vom Sonntag hatte ich euch eine weitere deutsche Aktie versprochen, die ebenfalls Apple als Kunde hat und die ebenfalls auf ein neues 52-Wochen-Hoch ausgebrochen ist. Gemeint war dabei Dialog Semiconductor!

Dialog Semiconductor (ISIN: GB0059822006)
WKN / Kürzel	Börsenwert	KGV 18/19e/20e	Kurs
927200 / DLG	3,05 Mrd. EUR	17 / 15 / 18	42,12 EUR

Dialog war im Herbst vergangenen Jahres massiv unter Druck geraten, weil mit Apple der wichtigste Kunde beschlossen hatte, Powermanagement zukünftig selber weiter zu entwickeln. Analysten hatten mit massiven Einbrüchen beim Gewinn pro Aktie gerechnet. Dialog kann den Teilverlust von Apple als Kunde aber viel besser wegstecken als erwartet.

In 2019 kann der Gewinn je Aktie sogar noch von 2,90 Euro auf 3,25 Euro gesteigert werden. Der Rückgang in 2020 soll mit einem Ertrag pro Anteilsschein von 2,62 Euro (ca. minus 20 Prozent) geringer ausfallen als erwartet.

Die Aktie legte in den letzten 12 Monaten eine fulminante Rallye aufs Parkett und war mit einem Plus von 113 Prozent der beste Wert überhaupt im 30 Titel umfassenden TecDAX.

Nun ist die Aktie aber mit einem 2020er-KGV von 18 und rückläufigen Gewinnen nicht mehr sonderlich attraktiv bewertet. Analysten halten das Papier überwiegend für ausgereizt.

Credit Suisse schrieb am Mittwoch: Erwartungsgemäß würden bestehende iPhones, iPads und Apple Watches lediglich schrittweise aufgewertet. Er warte nun auf mehr Details zu den Lieferketten. Bei Dialog sei das Ausscheiden als Lieferant für die primären Energiemanagement-Chips bei allen drei Produkten höchstwahrscheinlich. Dies dürfte aber durch einen Auftrag für untergeordnete Chips teilweise aufgefangen werden. Das Kursziel sieht er bei 41 Euro. Die meisten anderen Analysten sehen ein ähnliches Kursniveau als fair an. Ein Einstieg drängt sich im Moment nicht auf.

Richtig durch startet derzeit mit
Ballard Power aber ein Altbekannter aus Kanada:

In Zuge des Elektromobilitäts-Hypes hoffen viele Anleger darauf, dass auch die wasserstoffbasierte Brennstoffzellen-Technologie ihren Teil vom immer größer werdenden Elektromobilitätskuchen abbekommen wird.

Speziell in China rechnet sich Pionier Ballard Power große Chancen aus, zunächst vor allem bei Bussen. Die Aktie ging in den letzten Wochen wieder mal durch die Decke. Zurecht?

In den vergangenen Jahren waren Brennstoffzellen-Aktien so etwas wie ein Musterbeispiel für Zocker-Aktien. Egal ob Ballard Power, Plug Power, FuelCell Energy, Hydrogenics oder in Deutschland SFC Energy: So unterschiedlich die Geschäftsmodelle im Detail auch sein mögen, gemeinsam hatten diese Firmen eines: Man schrieb dauerhaft rote Zahlen, in der Folge bestand immer wieder neuer Kapitalbedarf, die Altaktionäre wurden durch die Ausgabe von neuen Aktien verwässert, die Umsätze stagnierten oder gingen zurück - und die Aktienkurse letztlich auch.

Inzwischen hat sich die "Brennstoffzellen-Aktien-Welt" etwas geteilt. Hydrogenics beweist mit der eigenen Übernahme durch eine Tochter des Motorenherstellers Cummins für rund 290 Millionen US-Dollar (15 US-Dollar je Aktie), dass auch bei etablierten Unternehmen durchaus Interesse an der Technologie besteht. Auch SFC Energy macht Fortschritte.

FuelCell Energy dagegen ist kaum noch zu retten und auch bei Plug Power sieht es nicht gut aus. Aber Ballard Power profitiert kursmäßig durch die nun vollzogene Übernahme von Hydrogenics.

Das ist nur sehr bedingt nachzuvollziehen. Aber es braucht nicht viel bei diesen vor allem bei Privatanlegern sehr beliebten Titeln, um für neue Kursfantasie zu sorgen: Vor zwei Jahren hatte Ballard Power über einen technologischen Durchbruch bei der Integration eines neuen Katalysators in eine Brennstoffzelle berichtet, mit dem der Verbrauch des teuren Platins um bis zu 80 Prozent reduziert werden könne.

Da Platin für 10 bis 15 Prozent der Kosten eines Brennstoffzellenblocks verantwortlich sei, sei man bei Ballard "very excited" über die möglichen Kosteneinsparungen, hieß es damals. Das reichte aus, damit die Aktie damals über 5 US-Dollar gestiegen ist.

Die Krux mit Brennstoffzellen-Aktien

Das Problem aus fundamentaler Sicht: Auch bei den jüngsten Meldungen setzt sich das typische Muster fort: Klingt alles toll, lässt aber keine Rückschlüsse zu, ob - und wenn ja, wie schnell - daraus nennenswerte Umsätze und vor allem Gewinne für Ballard Power entstehen.

Zwar gibt es auch objektiv messbare Fortschritte seit Ende 2014 Randy McEwen als CEO übernommen hat. Von 2012 bis 2017 kletterten die Umsätze von 43,7 Millionen auf 121 Millionen US-Dollar.

2018 gab es allerdings wieder einen deutlichen Rückschlag auf nur noch knapp 97 Millionen US-Dollar. Ein Großteil der Umsätze entfiel dabei in der Vergangenheit auf die Gewährung von Lizenzen.

Umsätze, die nicht wiederkommen werden. Auch der Verlust stieg in 2018 wieder deutlich an und die Prognose für die Cash-Burn-Rate für 2019 wurde kürzlich von 50 auf 60 Millionen US-Dollar erhöht.

Angesichts dessen wird auch der momentan noch relativ hohe Cashbestand von 163,7 Millionen US-Dollar schnell zusammenschmelzen. Teile des Cashs stammen noch aus einem Deal mit VW im Februar 2015.

Dabei hat Ballard sein Patentportfolio im Autobereich, das man zuvor selbst von United Technologies zugekauft hatte, an VW weiterverkauft. Dafür erhielt man beim Vertragsabschluss eine Einmalzahlung von 30 Millionen US-Dollar (10 Millionen gingen als Lizenzzahlung an United Technologies).

Der 2013 abgeschlossene Service-Kontrakt mit VW/Audi wurde dabei vorzeitig bis 2019 verlängert. Das Gesamtvolumen des Service-Vertrags über die sechs Jahre liegt bei 80 bis 112 Millionen US-Dollar.

Immerhin: Im Juni 2018 wurde die Kooperation mit Audi um dreieinhalb Jahre verlängert. Der Gesamtwert der Vertragsverlängerung liegt bei 62 bis 100 Millionen US-Dollar.

Ein Teil des aktuellen Auftragsbestandes stammt also aus diesem Deal. Der wurde gegenüber den Aktionären schon damals als großer Erfolg verkauft, ist aber auch ein Eingeständnis, dass man den hohen Entwicklungsaufwand im Autobereich alleine nicht stemmen kann. Das lässt man nun Audi und Volkswagen selber erledigen. Im Gegenzug kann man mit der eigenen Expertise Umsätze mit VW/Audi erzielen.

Aus kurzfristiger Sicht ist das sinnvoll. Fakt ist jedoch auch, dass man damit die Chance aus der Hand gibt, bei einem eventuellen Durchbruch der Brennstoffzellen-Technologie im Autobereich über Lizenzeinnahmen zu profitieren.

Ballard Power fokussiert sich seinerseits auf das Bus-Segment und dort speziell auf den chinesischen Markt, der die wichtigste Einnahmequelle in den kommenden Jahren werden soll.

Das Reich der Mitte befindet sich inmitten einer gigantischen Elektromobilitätsoffensive, um der zunehmenden Luftverschmutzung und den damit einhergehenden Gesundheitsgefahren entgegen zu wirken.

Bei den olympischen Winterspielen 2022 in Peking will man sich der Welt als Elektromobilitäts-Vorreiter präsentieren.

Fraglich ist dabei aber, ob Brennstoffzellen-Busse bei dieser Offensive eine nennenswerte Rolle spielen? Bisher jedenfalls nicht. Es gibt 500.000 Stadtbusse in China, von denen bis Ende 2017 40.000 Elektroantriebe haben sollen, aber lediglich 300 davon werden auch mit Brennstoffzellen ausgerüstet.

Das heißt, bisher hat das Ganze eher Testcharakter, um Erfahrungen mit der Technologie zu sammeln. Zudem fehlt die Infrastruktur zum Aufladen. Diese lässt sich auch nicht von heute auf morgen aufbauen.

Wie sieht nun die Strategie von
Ballard Power in China konkret aus?

Am 5. September 2017 meldeten die Kanadier die Einweihung der Yunfu Stack-Fabrik in China. Die Fabrik ist Teil eines Joint-Ventures (JVCo) mit dem chinesischen Partner Synergy. Ballard gehören 10% an dem Joint-Venture.

Die Produktionskapazität sollte bis Ende 2017 auf 6.000 Stacks jährlich hochgefahren werden. Das Design der Fabrik ist sogar auf eine Kapazität von bis zu 20.000 Stacks jährlich ausgelegt.

Zur Erklärung: Mehrere Brennstoffzellen hintereinander angeordnet ergeben einen sogenannten Zellenstapel, der meist mit dem englischen Begriff "Stack" bezeichnet wird.

Über die Anzahl der einzelnen Zellen, die in Reihe geschaltet werden (Reihenschaltung), lässt sich die Leistung des Stacks variieren und den jeweiligen Anforderungen anpassen.

Ballard sprach davon, dass das Joint-Venture über eine Fünf-Jahresperiode (2017-2021) einen Mindestwert von 170 Millionen US-Dollar haben sollte.

Tatsächlich hörte die ursprüngliche Vereinbarung dann im 3. Quartal 2018 auf zu existieren. Es gab zwar eine neue, aber mit veränderten Vereinbarungen. Die Quartalsergebnisse von Ballard enttäuschten dann im 1. Quartal 2019 auf ganzer Linie. Die Erwartungen wurden reduziert.

Diese reduzierten Erwartungen wurden dann im 2. Quartal erfüllt - und das Management zeigte sich wie gewohnt sehr optimistisch, was aber überhaupt nichts zu bedeuten hat.

Hinzu kommt, dass das neue Joint-Venture von Meijin Energy, einem chinesischen Koks-Hersteller finanziell unterstützt wird, gegen den in seiner Heimat wegen Kursmanipulation ermittelt wird.

Auf dem aktuellen Kursniveau von über 5,40 US-Dollar wird Ballard Power mit mehr als dem 10-fachen Enterprise Value zu Umsatz-Multiple für 2019 und dem 8fachen für 2020 gehandelt.

Zum Vergleich: Konkurrent Hydrogenics wurde mit dem 3,7-fachen 2020er-Multiple übernommen! Damit ist Ballard Power mehr als doppelt so hoch bewertet.

Ballard Power Systems (ISIN: CA0585861085)
WKN / Kürzel	Börsenwert	KGV 18/19e/20e	Kurs
A0RENB / BLDP	1,19 Mrd. USD	neg. / neg. / neg.	5,47 USD

Damit ist die Aktie aus meiner Sicht massiv überteuert. Ich rate dazu, die Aktie zu meiden. Der enorme Kursanstieg ist nicht nachvollziehbar.

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