Seit Monaten prasseln schlechte Nachrichten auf uns ein, wir werden tagtäglich mit Bildern des Krieges in der Ukraine konfrontiert und müssen die düsteren Prognosen der Pessimisten über uns ergehen lassen. Gleichzeitig klettert die Inflation auf immer neue Rekordstände, treiben uns die Preise für Nahrungsmittel die Tränen in die Augen und das nächste Schreiben unserer Stadtwerke dürfte die nächste Gas- oder Strompreis-Erhöhung bringen. Vermutlich beides.

Alle Preise steigen, ebenso die Zinsen, die unseren Konsum nochmal teurer machen. Entweder weil wir selbst über unsere Verhältnisse leben und damit Zinsen für Kredite oder unseren Dispo bezahlen müssen, oder weil die Unternehmen mit Fremdkapital arbeiten, das auf einmal wieder einen Preis hat, nachdem die Nullzins-Ära zu Ende ist.

Und während wir uns überlegen, wie wir den Gürtel enger schnallen können, beschert uns der Blick ins Depot den nächsten Tiefschlag: Die Aktienkurse fallen und unser Wertpapier-Vermögen schrumpft zusammen. Die Erkenntnis lautet, dass wir uns in einem Bären-Markt befinden und unsere Wirtschaft geradezu auf eine Rezession zusteuert.

Der Investor

An dieser Stelle trennen sich die Wege von Spekulanten und Investoren. Investoren gleichen eher Unternehmern, sie sind auf der Suche nach attraktiven Geschäftsmodellen, nach Wettbewerbsvorteilen, nach soliden Bilanzen. Und wenn der Preis stimmt, kaufen sie die Aktien dieser Unternehmen. Sie unterscheiden zwischen dem Wert der Aktie und ihrem Preis und daher können sie Börsen-Korrekturen relativ entspannt aussitzen, denn ihre Unternehmen verlieren nicht annähernd so schnell an Wert, wie es der Kursverlauf suggeriert.

„Aktien-Preise schwanken stärker als Aktien-Werte.“
– Sir John Templeton –

Doch das ist natürlich nur Theorie. Die wenigsten von uns können einen kräftigen Kursabsturz emotional gelassen hinnehmen, denn wir sehen immer die Konsequenzen. Neben dem sinkenden Vermögens-Wert fühlen wir uns wie Versager, wie Loser. Wir haben unsere Aktien nicht auf dem Hochpunkt verkauft, wir haben sie nicht am Anfang des Einbruchs verkauft und wir haben sie jetzt nach dieser deftigen Talfahrt noch immer im Depot.

In der Rückschau scheint es immer wieder schlauer gewesen zu sein, sich von unseren Aktien zu trennen. Weil wir sehen, wie viele Aktien wir mit dem damaligen Geld heute hätten kaufen können. Ein Kurseinbruch von 50% bedeutet, dass wir beim Verkauf auf dem früheren Hochpunkt mit demselben Betrag heute doppelt so viele Aktien desselben Unternehmens kaufen könnten. Das wäre ein wirklich cleverer Schachzug gewesen und weil wir ihn nicht getan haben, fühlt sich dies jetzt wie Versagen an.

Dieses Phänomen gibt es schon seit es die Börse gibt und seit Benjamin Graham vor rund 75 Jahren die Börsen-Bibel „The Intelligent Investor“ schrieb hat es auch einen Namen: Mr. Market. Graham beschrieb Mr. Market als manisch-depressiven Charakter, der ständig und unaufgefordert in unser Büro stürmt und uns Preise für unsere Aktien zuruft. Mal sehr niedrige, wenn er sich depressiv fühlt, und mal überbordend hohe, wenn er eine manische Phase hat. Der entscheidende Faktor dabei ist: Die Preise von Mr. Market sind seine Meinung, nicht der eigentliche Wert dieser Aktien.

„Die Aufgabe von ‚Mr. Market‘ ist es, Ihnen Preise zu nennen; Ihre Aufgabe ist es, zu entscheiden, ob Sie darauf reagieren wollen. Sie müssen nicht mit ihm handeln, nur weil er Sie ständig dazu auffordert.“
– Benjamin Graham –

Wer sich auf diese Preise einlässt, macht sich von den Stimmungsschwankungen von Mr. Market abhängig und das ist nun alles andere als clever.

Man kann es auch anders darstellen und Mr. Market als seinen Nachbarn betrachten, der einem ständig über den Weg läuft und einem anbietet, das eigene Auto oder Reihenhaus zu ständig schwankenden Preisen an ihn zu verkaufen. Würde man darauf eingehen oder den Typen doch eher ignorieren und als lästig empfinden? Mit ziemlicher Sicherheit. Aber bei Aktien, da geben wir uns völlig seinen Launen hin...

Der Spekulant

Was für Investoren gilt, gilt für Spekulanten umso mehr. Denn im Unterschied zu Investoren ist für Spekulanten der Kurs das entscheidende Kriterium. An seinem Steigen oder Fallen machen sie ihren Erfolg fest, auch wenn keine eigene Leistung dahinter steckt, als nur „im Markt“ zu sein. Dabei liegt es in der Natur des Menschen, Erfolge dem eigenen Können zuzuschreiben und Misserfolge auf externe Faktoren und/oder andere Personen zu schieben.

„Bullen-Märkte steigen den Menschen zu Kopf. Wenn Sie eine Ente in einem Teich sind und der Teich aufgrund eines Regengusses ansteigt, steigen Sie in der Welt auf. Aber Sie denken, dass es an Ihnen liegt und nicht am Teich.“
– Charlie Munger –

Im Grunde sind Spekulanten Trendfolger bzw. Momentum-Trader. Und die Strategie funktioniert auch ziemlich gut, solange der Markt nur eine Richtung kennt und zwar nach oben. Wir haben gerade den längsten Bullen-Markt der Geschichte hinter uns, der von 2009 bis 2021 anhielt. Das bedeutet, dass alle Aktien-Anleger, die erst seit der Finanzkrise 2008/09 an die Börse gekommen sind, nur dieses Szenario kennen: steigende Kurse bei sinkenden Zinsen. Und insbesondere die massive Flut billigen Notenbankgeldes führte dazu, dass „buy the dip“ 12 Jahre lang immer funktioniert hat. Egal, wie stark die Kurse auch zwischenzeitlich einbrachen, sie haben sich immer innerhalb kürzester Zeit wieder erholt.

Doch damit ist es jetzt vorbei – erstmal. Weil sich die Rahmen-Bedingungen verändert haben. Die hohe Inflation sorgt für steigende Zinsen, das rückt Zinsanlagen wieder ins Blickfeld als Alternative. Die hohen Preise sorgen zusammen mit den steigenden Zinsen für Konsum-Zurückhaltung und damit für Umsatz- und Ergebnisrückgänge bei den Unternehmen. Zumindest bei jenen, die keine Preissetzungsmacht haben und ihre Preise angemessen erhöhen können. Und schlussendlich führen sinkende Gewinne zu sinkenden Aktienkursen. Der Kreis schließt sich – scheinbar. Denn es ist kein Kreislauf, sondern eine Wellenbewegung. Die einzelnen Ereignisse finden nicht nacheinander statt, sondern stehen in Wechselbeziehung zueinander. Und es gibt noch eine Reihe weiterer Einflussfaktoren, so dass irgendwann der Trend wieder dreht. Wann genau, das ist kaum vorhersagbar und selbst die besten Volkswirtschaftler scheitern regelmäßig daran.

„Wirtschaftsprognosen erfüllen den Zweck, die Astrologie seriös aussehen zu lassen.“
– John Kenneth Galbraith –

Wenn es aber bei der Geldanlage nicht darum geht, einen hohen Wert möglichst billig einzukaufen, sondern vor allem darum, etwas zu kaufen, was man später teurer wieder verkaufen kann, dann sind wir beim Konzept des „nächsten Dummen“ angelangt.

Greater Fool Theory

Die Greater Fool Theorie besagt, dass die Kurse steigen, weil die Menschen in der Lage sind, überteuerte Wertpapiere an einen (noch) "größeren Narren" zu verkaufen, unabhängig davon, ob sie überbewertet sind oder nicht.

Demnach können Bewertungen, Gewinn-Berichte und alle anderen Daten ignoriert werden, weil es nur auf Momentum ankommt, auf die Gier, auf FOMO (Fear Of Missing Out), die Angst, etwas zu verpassen. Es geht um eine Situation, wo nicht der Verstand, sondern die Emotionen das Handeln bestimmen.

Solange die Preise steigen, wollen alle dabei sein. Sie ärgern sich, dass sie nicht vor 3 Monaten oder 3 Jahren gekauft haben, weil die Aktien damals ja „spottbillig“ waren. Das verrät der Blick auf den Chart, denn was damals 100 Euro kostete, steht heute bei 150 oder 200 Euro. Und weil wir Menschen dazu neigen, die Vergangenheit einfach in die Zukunft fortzuschreiben, „erkennen“ wir ganz klar, dass der Kurs nur weiter steigen kann. Unsere „Erkenntnis“ wird auch noch durch hübsche Trendlinien abgesichert, die Chart-Techniker in die Charts malen.

Das geht auch eine Zeit lang gut – solange der Markt grundsätzlich weiter steigt. Denn in einer Hausse steigen auch die schlechten Aktien, weil die Bewertungen insgesamt steigen.

Doch es gibt einen Geburtsfehler: Die Charts zeigen ausschließlich den Kursverlauf an und sagen nichts über die damals zugrunde liegenden Fundamentaldaten aus. Dabei ist doch jedem völlig klar, dass ein Krieg, hohe Inflation, extrem hohe oder niedrige Energiepreise, ein Banken-Crash oder ultrabilliges Notenbankgeld massive Auswirkungen auf die Unternehmen und die Stimmung der Anleger haben. Ein Blick auf den Chart verrät darüber nichts. Er zeigt nur das Was (der Kurs), aber nicht das Warum. Doch wer das Warum nicht kennt, wer die Fundamentaldaten ausblendet, der investiert nicht, sondern der spekuliert – und zwar auf den nächsten größeren Narren. Die „Strategie“ basiert alleine darauf, dass man etwas kauft, für das einem jemand anderes später einmal noch mehr Geld zurückzahlen wird.

Daher lässt sich die Greater Fool-Theorie auch universell anwenden. Ob es um Aktien, Anleihen, Rohstoffe, Gold, Schmuck, Antiquitäten oder Bitcoins geht, egal.

Investoren hingegen kaufen Werte. Unternehmen erzielen Ergebnisse und idealerweise Ergebnisse, sie schaffen oder produzieren etwas. Anleihen liefern einen Zinsertrag. Rohstoffe wiederum haben keinen Wert aus sich heraus – wer will sich schon ein Fass Rohöl in den Keller stellen? Ihr Wert ergibt sich aus ihren Verwendungs-Möglichkeiten, aus der Nachfrage der Produzenten und Konsumenten, die auf diese Rohstoffe angewiesen sind.

Unser Fazit

Spekulation hängt am allgemeinen Markttrend und wenn dieser nicht mehr in die gewünschte Richtung läuft, wirkt sich dies doppelt schlimm auf die emotionale Verfassung aus. Investoren hingegen fokussieren sich auf den Wert und sehen den Kurs nur als Preisschild an; sie können daher mit weniger Stress durch Börsen-Turbulenzen steuern, da sich ihre Aktien-Werte weniger stark verändern als die Aktienkurse.

Dennoch ist auch für Investoren ein stoisches Festhalten an ihren Aktien-Positionen nicht unbedingt die beste Strategie. Denn wenn sich die Rahmenbedingungen so stark verändern wie aktuell, dann betrifft das zwar alle Unternehmen, aber eben nicht alle gleich stark. Man muss sich auch als Buy & Hold-Anleger die Frage stellen, wie die jeweiligen Unternehmen mit den anstehenden Herausforderungen klarkommen, ob sie den Sturm überleben oder zugrunde gehen werden und ob sie am Ende sogar einen Nutzen daraus ziehen können, zum Beispiel durch die Schwäche der Konkurrenz und damit verbundene Marktanteilsgewinne. Oder durch Innovation, weil neue Herausforderungen auch neue Lösungen erfordern können.

Dabei helfen die Spekulanten auch den Investoren, denn die Spekulanten sind ein wichtiger Teil des Marktes, ihre Aktien-Käufe und -Verkäufe sorgen dafür, dass alle Anleger immer Aktien handeln können. Und nur durch die emotionalen Übertreibungen der Spekulanten ergeben sich letztlich die überschießenden Bewertungen von Aktien, die zu günstigen Einstiegs-Preisen führen oder zu besonders üppigen Verkaufs-Preisen.

„An der Börse muss man nicht alles wissen, nur alles verstehen. Und auch wenn man alles versteht, muss man nicht alles mitmachen.“
– André Kostolany –

Investoren sollten diese Zusammenhänge kennen und die Spekulanten weniger stark belächeln. Sie sind nützlich, sie erfüllen einen Zweck und sie können über lange Zeit große Erfolge an der Börse erzielen, während Investments aufgrund von Fundamentaldaten ein Schattendasein fristen.

Wie sich die Kurse entwickeln, weiß niemand. Bei den Unternehmens-Werten ist dies auch nicht klar, aber man kann sie mit einer relativ hohen Wahrscheinlichkeit ermitteln. Eine 100%-ige Sicherheit, eine Garantie bietet auch die Fundament-Alanalyse nicht.

„Nichts testet Ihre Überzeugungen so sehr wie fallende Aktienkurse. Überzeugungen werden nicht auf dem Gipfel auf die Probe gestellt, sondern im Tal.“
– Ian Cassel –

In einer so lang anhaltenden und starken Korrektur, wie wir sie gerade erleben, kapitulieren viele Anleger, auch Value-Investoren. Man muss sich immer wieder hinterfragen, seine Methoden, sich selbst, denn Börsenerfolge bekommt man nicht geschenkt.

Porsche und die Börse

Ein kurzer Nachklapp noch zum Porsche-Börsengang: Es war ein voller Erfolg! Die Aktien wurden am oberen Ende der Preisspanne zugeteilt, es gab mehr Nachfrage als Angebot, der erste Kurs lag über dem Ausgabe-Preis und dort hält er sich seitdem. Aber...

Die Spekulation ist nicht aufgegangen. Es gab nicht den erwarteten großen Kurssprung zum Handelsbeginn der Porsche-Aktien, auch der Kurs der Konzern-Mutter VW zog nicht 2-stellig an und auch nicht der der Porsche Automobilholding SE, die die Mehrheit an VW hält und 25% der Porsche Stamm-Aktien erworben hat.

Während die VW-Aktie nur relativ moderat verlor, stürzten die Porsche Holding-Aktien über 10% ab. Das hatten viele so nicht erwartet und ich auch nicht. Aber vielleicht liegt der Kursabsturz genau hierin begründet: Weil so viele Anleger auf einen schnellen Kursgewinn mit der Porsche Holding-Aktie gehofft hatten, haben sie ihre Aktien schnell und kompromisslos verkauft, als sich dieser nicht einstellte. Die Spekulation ist nicht aufgegangen. Aber das bedeutet nicht, dass das Investment sich nicht auszahlen wird.

Porsche Automobil Holding SE (ISIN: DE000PAH0038)
Hier die Grafik vergrößern...
WKN / Kürzel	Börsenwert	KGV 21/22e/23e	Kurs
PAH003 / PAH3	18,5 Mrd. EUR	5,6 / 3,5 / 3,7	57,78 EUR

Die Porsche Holding hält die Mehrheit an VW und nun direkt 12,5 % an Porsche. Sie hat für ihren Porsche-Anteil 88,69 Euro je Stammaktie bezahlt, also etwas mehr als 10 Mrd. Euro. Den größten Teil hiervon finanziert sie über Schulden. Den Rest bezahlt VW. Genauer gesagt: VW wird im Dezember eine außerordentliche Hauptversammlung abhalten und dort den Beschluss fassen, 49% des Erlöses aus dem Porsche-Börsengang an seine Aktionäre auszuschütten. Und die Porsche Holding SE ist der größte Eigentümer und wird daher einen satten einstelligen Milliarden-Betrag ausgezahlt bekommen.

Weder VW noch die Porsche Holding haben bisher hinsichtlich des Aktienkurses stark vom Porsche-Börsengang profitiert. Das sorgt für lange Gesichter. Zumal im Vorfeld gerne der Vergleich zu Ferrari gezogen wurde, einer echten Erfolgsgeschichte an der Börse. Der Aktienkurs hat sich in den 7 Jahren seit dem Börsengang in etwa ver-4-facht und stand vor einigen Monaten sogar noch deutlich höher.

Allerdings ging es nach dem IPO auch für die Ferrari-Aktie erstmal kräftig bergab und Anfang 2016 lag der Kurs gut ein Drittel im Minus. Erst im weiteren Verlauf haben sich die Fundamentaldaten durchgesetzt und der Kurs ist diesen dann irgendwann gefolgt. Die Hoffnung ist, dass dies auch bei der Aktie der Porsche AG der Fall sein wird und dass mit der Zeit sich auch die Aktien von VW und der Porsche Holding ihrem wahren Wert annähern.

Dazu ist Geduld nötig. Und es wird auch keinesfalls schaden, wenn sich die wirtschaftlichen Rahmenbedingungen wieder aufhellen: Niedrigere Energiekosten, ein Auflösen der globalen Lieferkettenstörungen, ein Ende der Chip-Knappheit, niedrigere Inflation, ein Ende der Zinsanhebungen, ein Ende der Rezession. All diese Effekte werden sich einzeln und in Kombination positiv auf den Aktien-Markt auswirken. Momentan sind sie nicht eingepreist, sondern das Gegenteil.

Obwohl viele Indikatoren bereits deutlich signalisieren, dass die Trendwende längst eingeläutet ist. Doch das dringt momentan noch nicht durch am Markt. Dort beherrschen die aktuellen Inflationszahlen das Geschehen. Wie Anfang 2009, als die wahren Katastrophen-Meldungen der Finanz- und Immobilien-Krise noch über die Märkte schwappten, während die Börsen bereits die Trendwende vollzogen und den längsten Bullen-Markt der Geschichte starteten.

Gut möglich, dass wir zum Schluss des Septembers, dem statistisch schlechtesten Börsen-Monat, den finalen Sell-Off erlebt haben. Nicht etwa, weil es auf einmal so viele Käufer gab, sondern weil die Verkäufer aufhörten, immer noch mehr Aktien zu verkaufen. So wie 2009…

Die heutige Ausgabe entstand wieder in Zusammenarbeit mit Michael C. Kissig.

Offenlegung wegen möglicher Interessenkonflikte:
Die Redakteure/Autoren sind in den folgenden besprochenen Wertpapieren bzw. Basiswerten zum Zeitpunkt der Veröffentlichung dieses Kommentars investiert: Porsche Holding SE

Weitere Informationen dazu findest Du hier...

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