>> Warum kauft Buffett jetzt nicht mehr?

Dabei verdankt er als einziger aus der Spitzengruppe seinen Reichtum ausschließlich dem Investieren. Er erzielte eine durchschnittliche Rendite von mehr als 20% im Jahr und das seit mehr 50 Jahren. Eine Leistungsbilanz, die kaum jemand sonst erreicht. Sicher, in einzelnen Jahren durchaus mal, wie zuletzt Cathie Wood für 2, 3 Jahre, aber die meisten können nicht lange eine Überperformance vorweisen.

Dabei begann Buffett als Deep Value-Investor ganz nach seinem großen Vorbild Benjamin Graham. Er suchte und fand die „Zigarrenstummel“, aus denen man noch den letzten Zug saugen konnte und kaufte die Aktien dieser völlig vergessenen und unbeachteten Unternehmen zu Spott-Preisen auf und wartete dann ab, bis der Markt diese Aktien irgendwann entdeckte. Und dann fuhr Buffett die Ernte ein.

Doch dann lernte er den Rechtsanwalt Charlie Munger kennen, der wie Buffett selbst auch in Omaha lebte. Munger lenkte Buffetts Blick auf die Qualität der Unternehmen und auf ihre Alleinstellungsmerkmale im Wettbewerb. In der Folgezeit wurde der Moat, der ökonomische Burggraben, das Schlüsselelement für Buffetts Anlageentscheidungen und trieb den Aktienkurs seiner Investment-Holding Berkshire Hathaway von niedrigen zweistelligen Kursen, die er Anfang der 1960er Jahre dafür bezahlt hatte, bis Ende März 2022 auf ein Allzeithoch bei rund 540.000 US-Dollar.

„Wir kaufen großartige Unternehmen, weil man relativ leicht herausfinden kann, was wahrscheinlich passieren wird. Aber nicht, wann. Wir wollen uns nicht zu sehr auf das Wann konzentrieren, wir konzentrieren uns auf das Was. Denn wenn wir mit dem Was richtig liegen, müssen wir uns über das Wann nicht allzu viele Sorgen machen.“
– Warren Buffett –

Die dahinterstehende Logik ist bestechend einfach: Qualitäts-Unternehmen haben einen höheren Preis, aber ebenfalls ein deutlich geringeres unternehmerisches Risiko. Man muss ihnen nicht ständig auf die Finger sehen, sondern kann ihnen einfach Zeit geben, sich zu entwickeln.

„Jedes intelligente Investieren ist das Investieren in Werte – mehr bekommen als das, wofür du bezahlst. Investieren ist, wenn du einige großartige Unternehmen findest und dann auf deinem Hintern sitzt. (...) Wir sind daran interessiert, große Beträge dort zu investieren, wo wir keine weiteren Entscheidungen treffen müssen. Wenn man etwas kauft weil es unterbewertet ist, muss man darüber nachdenken es zu verkaufen, wenn es sich seinem inneren Wert nähert. Das ist schwierig. Aber wenn man ein paar großartige Unternehmen kauft, kann man auf seinem Hintern sitzen bleiben. Das ist gut.“
– Charlie Munger –

Wenig aussagekräftige Ergebnisse

Die stetigen Wertzuwächse von Berkshire Hathaway spiegeln sich allerdings schon länger nicht mehr in den jeweiligen Quartals-Ergebnissen adäquat wider und auch nicht immer in den Jahresergebnissen. Das liegt am Wesen einer Beteiligungs-Holding und an den vor einigen Jahren geänderten Bilanzierungsvorschriften. Diese erzwingen inzwischen, dass Kursschwankungen in der Gewinn- und Verlustrechnung ausgewiesen werden, auch wenn die Kursgewinne oder -verluste gar nicht realisiert wurden. Das macht das Nettoergebnis für die Bewertung des unternehmerischen Erfolgs leider nahezu wertlos, wie Buffett schon seit Jahren kritisiert.

So wies Berkshire Hathaway dank der starken Kurseinbrüche seiner Aktienbeteiligungen für das 2. Quartal einen Nettoverlust von 44 Mrd. US-Dollar aus. Das operative Ergebnis stieg hingegen um 39% im Vergleich zum 2. Quartal 2021 und das Betriebsergebnis im Bereich "Versicherungsgeschäft" stieg im 2. Quartal 2022 sogar um 55%.

Das Jahresergebnis sollte man daher ausblenden und auch die prozentuale Veränderung gegenüber dem Vorquartal und dem Vorjahr. Und das gilt natürlich nicht nur, wenn die Kurse einbrechen und so „Fake-Verluste“ entstehen, sondern auch im umgekehrten Fall, wenn die Börsenkurse haussieren und so die Gewinne künstlich aufgebläht werden. Ein Phänomen, das nicht nur Berkshire Hathaway tangiert, sondern alle Beteiligungsgesellschaften und Unternehmen mit Finanzbeteiligungen. In die Liste können sich also Alternative Asset Manager einreihen, wie Blackstone und KKR, Banken, aber auch Salesforce.com, das selbst in viele Startups investiert hat, oder SVB Financial als Mutter der Silicon Valley Bank.

Aber bleiben wir bei Berkshire und Buffett... Buffett erteilt gerne und guten Ratschlag und kommuniziert sehr offen über seine Investments. Und auch seine Fehlgriffe, die er bereitwillig öffentlich darlegt, damit andere aus seinen Fehlern lernen können. Auch deshalb stoßen seine Anlageentscheidungen auf so großes Interesse, sowohl bei privaten Anlegern als auch bei Profi-Investoren. Und genau das wollen wir jetzt auch tun...

Über viele Jahre häufte Buffett einen immer größer werdenden Cash-Berg an, der in der Spitze 150 Mrd. US-Dollar erreichte. Viele interpretierten dies so, dass Buffett die Investitions-Möglichkeiten ausgegangen seien und/oder er habe sein Gespür für gute Gelegenheiten verloren, weil er während der Hausse der Wachstums-Werte den steigenden Bewertungen nicht hinterherlief.

Doch während die Märkte sich in eine ausgewachsene Korrektur hinabstürzten und einen ausgewachsenen Bären-Markt züchteten, ging Buffett im 1. Quartal auf große Shoppingtour. Alleine in den ersten 4 Monaten des laufenden Jahres hat er atemberaubende 50 Mrd. US-Dollar für neue Aktien-Investments ausgegeben. Und während die Börsen im 2. Quartal weiter einbrachen und der S&P 500-Index das schlechteste 1. Halbjahr seit 40 Jahren zu verzeichnen hatte, kaufte Buffett munter weiter Aktien.

Doch verglichen mit diesem Rekordvolumen sehen die zuletzt getätigten Investitionen ziemlich bescheiden aus. Denn im 2. Quartal tätigte Buffett Käufe für 6,2 Mrd. US-Dollar, verkaufte jedoch auch Positionen, so dass er netto lediglich 3,8 Mrd. US-Dollar an frischem Geld anlegte.

Daher stellt sich die Frage, weshalb Buffett nicht mehr investiert. Dabei habe ich die Formulierung bewusst doppeldeutig gewählt, denn die Interpretation seines Handelns ist ebenso unterschiedlich möglich. „Nicht mehr“ kann im Sinne von „überhaupt nicht mehr“ verstanden werden oder als „nicht noch mehr“. Je nach Lesart ergibt sich so die Schlussfolgerung, dass Buffett sich mit Käufen zurückhält, weil er von einem wirtschaftlichen Einbruch ausgeht, oder dass er nur so vergleichsweise wenig Geld ausgegeben hat, weil ihm die Preise nicht attraktiv genug waren.

Für mich ist die Lage ziemlich klar, denn Buffett hat sich über die Jahre schon oft in ähnlichen Situationen klar geäußert.

„Unser Geheimnis liegt für alle offen. Wenn wir investieren, denken wir wie ein Unternehmer. Nicht als Markt-Analysten, nicht als makroökonomische Analysten und nicht einmal als Aktien-Analysten. Alles, was uns interessiert, sind die wirtschaftlichen Aussichten, die Menschen, die sie betreiben, und der Preis, den wir bezahlen müssen.“
– Warren Buffett –

Buffett erteilt also auch dieses Mal dem Market-Timing eine Absage, sondern er fokussiert sich darauf, die besten Unternehmen zu finden und ihre Aktien (erst) dann zu kaufen, wenn sie günstig genug sind. Im 1. Quartal konnte er bei vielen Unternehmen zugreifen, im 2. Quartal fiel ihm die Auswahl deutlich schwerer.

Denn da vor allem die High-Growth-Aktien weiter eingebrochen waren, und diese wenig bis gar nicht in Buffetts Beuteschema gehören, fand er nur punktuell lohnenswerte Kaufmöglichkeiten. Doch wo er zugegriffen hat, das ist schon ziemlich interessant...

Warren Buffett kauft...

Die stärkste Auswirkung auf Buffetts Portfolio hatte das Aufstocken bei Occidental Petroleum; diese Käufe waren schon während des Quartals bekannt geworden und so ist es auch mit seinen weiteren Käufen im Juli. Durch diese Zukäufe kommt Buffett an die 20%-Marke heran, die es Berkshire erlauben würde, Occidental in seiner eigenen Bilanz zu konsolidieren. Und gemeinsam mit seinen Kaufoptionen, die ihn zum Kauf von 83,9 Mio. Occidental Petroleum Stammaktien mit einem Ausübungspreis von 59,62 US-Dollar ab 2029 berechtigen, überschreitet Buffett diese Marke bereits.

Die Vorzugsaktien von Occidental Petroleum wurden mit einer Dividendenrendite von 8% ausgestattet, wodurch Berkshire jedes Jahr etwa 800 Mio. US-Dollar Einnahmen generiert. Sie stammen aus Buffetts Ursprungsengagement bei Occidental Petroleum. OXY hatte 2019 die Übernahme des Wettbewerbers Anadarko Petroleum für 38 Mrd. US-Dollar eingefädelt, nachdem es eine preistreibende Bieterschlacht für sich entscheiden konnte.

OXY musste sich für den Deal bis über beide Ohren verschulden und der aktivistische Investor Carl Icahn kaufte sich ein und versuchte, die Aktionäre gegen das Management in Stellung zu bringen. Doch der seit 2016 amtierenden Occidental-CEO Vicki A. Hollub gelang der entscheidende Wirkungstreffer, als sie Warren Buffett an Bord holte. Berkshire Hathaway finanzierte die Übernahme und bekam dafür Vorzugsaktien im Wert von 10 Mrd. US-Dollar sowie die Kaufoptionen. Ein klassischer Buffett-Deal.

OXY ist aber nicht Buffetts einzige Öl-Wette und auch nicht seine größte. Er stockte im 2. Quartal auch seinen Bestand an Chevron nochmals weiter auf, nachdem er seinen Bestand im Vorquartal vervierfacht hatte.

Im Finanz-Sektor stockte er seine Position bei Ally Financial um 235% auf, die nach verwalteten Vermögens-Werten auf Platz 23 der größten US-Banken rangiert. Dabei ist sie allerdings die größte digitale Direktbank in den USA mit einem verwalteten Vermögen von rund 185 Mrd. US-Dollar. Ihr Schwerpunkt ist die Automobil-Finanzierung, die die Umsätze und Gewinne schon lange prozentual zweistellig antreibt. In Buffetts Depot ist die Position keine der größeren, aber er hält inzwischen 9,7% an Ally Financial. Damit hat er sich in Riesenschritten der „magischen Marke“ von 10% genähert, für deren Überschreiten er eine ausdrückliche Genehmigung der US-Bankenaufsicht benötigen würde – entsprechende Genehmigungen hatte er in der Vergangenheit bzgl. American Express, der Bank of America und Wells Fargo eingeholt. Wells Fargo baute er anschließend zu seinem größten Depot-Wert aus; inzwischen hat er seine letzten Aktien an dieser Bank verkauft.

Ein Schicksal, das in diesem Quartal Verizon und Royalty Pharma teilen. Verizon steht schon länger unter Druck und verliert Kunden und Marktanteile und das vor allem An T-Mobile US, die US-Tochter der Deutschen Telekom. Die sind inzwischen in den USA Marktführer und setzen weiterhin den Maßstab in Sachen Kunden- und Umsatzwachstum - und Gewinne. Bei TMUS hatte sich Buffett erst vor kurzem erstmals beteiligt, doch im 2. Quartal nicht weiter aufgestockt. Was daran gelegen haben dürfte, dass die Aktien gegen den allgemeinen Marktrend weiter gestiegen waren.

Auch bei Apple hat Buffett weiter aufgestockt. Einige Quartale lang hatte er seine Position immer wieder mal etwas getrimmt, wenn sie mehr als 50% Gewichtung in seinem Aktien-Depot zu überschreiten drohte. Doch dann kam der Sinneswandel und Buffett bezeichnete diese Teilverkäufe als Fehler. In gewisser Weise waren sie auch wenig nachvollziehbar, denn Buffett hatte sich früher derart geäußert, dass es wohl kaum ein besseres Business als das von Apple gäbe und er am liebsten die ganze Firma besitzen würde. Seit einiger Zeit kauft Buffett daher wieder Apple-Aktien, wenn diese mal wieder einen ihrer eher seltenen heftigen Kurseinbrüche verzeichnen.

Neben Buffett ist auch das Unternehmen selbst fleißig dabei, weitere Apple-Aktien zu kaufen, so dass sich Buffetts Anteil an dem Unternehmen zusätzlich weiter erhöht; im 2. Quartal stieg Buffetts Eigentumsanteil von 5,5% auf 5,57% an. Und die starke Kurserholung bis Mitte August hat alleine bei Apple zu einem Zuwachs von 800 Mrd. US-Dollar bei der Börsenkapitalisierung geführt, so dass dieser Anteilszuwachs von 0,07% für sich alleine eine Wertsteigerung für Berkshire von 560 Mio. US-Dollar darstellt. Da Apple zu den großen Kursverlierern im 2. Quartal gehörte, sank ihr Depotanteil allerdings trotz der Zukäufe von Buffett von 42,8% auf 40,8%.

Überraschender ist sein Aufstocken seiner Activision Blizzard-Position. Buffett hatte bereits bei seinem Erstkauf im 1. Quartal klargestellt, dass es sich um eine Arbitrage-Spekulation handele. Activision Blizzard wird gerade für 69 Mrd. US-Dollar von Microsoft übernommen und es stehen noch kartellrechtliche Genehmigungen aus. Der Markt stuft die Übernahme als nicht allzu sicher ein, denn der Activision-Kurs liegt deutlich unter dem von Microsoft gebotenen Übernahmepreis von 95 US-Dollar je Aktie. Buffett meinte, er setzte auf ein Gelingen der Übernahme und damit auf einen schönen Arbitragegewinn. Die Sache könne aber durchaus auch schief gehen, dann habe er sich verspekuliert. Inzwischen hält Buffett allerdings 8,75% an Activision-Blizzard und das ist insbesondere für eine zeitlich begrenzte Arbitrage-Spekulation keine unbedeutende Positionsgröße.

Bei der Markel Corp. war Buffett im Auftakt-Quartal erstmals eingestiegen und stockte seine Position nun weiter auf. Markel wird oft auch als Baby-Berkshire bezeichnet, da sich die Geschäftsmodelle sehr ähneln. Wie Berkshire ist das Hauptbusiness von Markel das Versicherungsgeschäft und wie Berkshire investiert Markel den hieraus hereinströmenden Float an Versicherungs-Prämien in Unternehmensbeteiligungen und zwar überwiegend börsennotierte Aktiengesellschaften.

„Wenn man einen Float, also Bargeld aus Versicherungs-Prämien, das Berkshire investieren kann, bevor Schäden bezahlt werden müssen, zu 3% erwirtschaften und in Unternehmen investieren kann, die 13% erwirtschaften, ist das ein ziemlich gutes Geschäft.“
– Charlie Munger –

Doch Buffett setzt auch auf zyklische Unternehmen und war bei Celanese neu eingestiegen, einem der großen US-Chemieunternehmen. Hierzu gehört auch die deutsche Celanese GmbH, eines der Nachfolge-Unternehmen des ehemaligen Konzerns Hoechst. Des Weiteren hatte er sich bei McKesson eingekauft; der amerikanische Pharmagroßhändler ist eine der weltweit führenden Größen in der Gesundheits-Branche. Hierzulande ist bzw. war McKesson Europa nach der Übernahme von Celesio aktiv. Doch auch diese Zeiten sind bereits wieder Geschichte, denn das Deutschlandgeschäft wurde Mitte letzten Jahren an die Phoenix-Gruppe abgegeben, so dass sich McKessons Europa-Aktivitäten heute vor allem auf Großbritannien konzentrieren. Im 2. Quartal kaufte er nun weitere Aktien beider Unternehmen zu.

Ebenfalls ein Neuengagement des 1. Quartals ist der Medien- und Streaming-Gigant Paramount Global, bei dem Buffett im 2. Quartal seine Position um 13,75% aufgestockt hat.

Auf der Verkaufsseite finden sich neben den beiden Restveräußerungen bei Royalty Pharma und Verizon nun General Motors wider, die Buffett im Vorquartal noch aufgestockt hatte. Bei US. Bancorp verkauft Buffett schon seit einiger Zeit kleinere Aktien-Pakete, während er bei Store Capital erneut kräftig auf den Verkaufsknopf gedrückt hat. Nach einer Reduzierung um 40% im 1. Quartal halbierte er nun seinen geschrumpften Restbestand. Dies ist ein intern verwalteter Net-Lease Real Estate Investment Trust (REIT), der in gewerblich genutzte Einzelhandels-Immobilien investiert und in den USA inzwischen rund 2.950 Standorte im Portfolio hat. Dieser Sektor dürfte bei zunehmender wirtschaftlicher Abkühlung und gleichzeitig weiter steigenden Zinsen ganz besonders zu Schwäche neigen, was sich auf die Ertragskraft und damit den Wert der Immobilien genauso negativ auswirken dürfte wie hieraus folgend auf die Ausschüttungen und den Aktienkurs.

Des Weiteren reduzierte Buffett erneut seinen Anteil an The Kroger. Hier hatte er zwischen Mitte 2020 und Mitte 2021 eine große Position aufgebaut und konnte den Aktienkursen mit Freude beim Steigen zusehen. Im 1. Quartal erfolgte erstmals seit seinem Ersteinstieg im 2019er Schlussquartal eine leichte Anteilsreduzierung um 5%, im 2. Quartal verkaufte er nun weitere 9,6%. Das dürfte auch damit zusammenhängen, dass die vormalig bestehende deutliche Unterbewertung der größten Lebensmittel-Supermarktkette der USA inzwischen weitgehend aufgeholt wurde.

Und dann gab es noch eine bemerkenswerte Transaktion Anfang August. Buffett erwarb 1% an Berkshire Hathaway Energy für 870 Mio. US-Dollar und zwar von deren CEO Greg Abel, Buffetts designierten Nachfolger als Berkshire-Chef. Berkshire Hathaway hält nun 92% an seiner Konzerntochter, die durch diesen Deal mit 87 Mrd. US-Dollar bewertet wird und damit deutlich höher als vor 2 Jahren, als es noch 50 Mrd. US-Dollar waren. Da BHE, die früher als MidAmerican Energy firmierte, seit der Mehrheitsübernahme durch Berkshire Hathaway nicht mehr börsennotiert ist, taucht sie in den 13F-Formularen von Buffett nicht auf. Sie ist aber ein gewichtiger Teil seines Unternehmens-Portfolios, wie auch die weiteren Multi-Milliardendollar-Unternehmen Precision Castparts oder die Eisenbahngesellschaft BNSF.

Unser Fazit

Buffetts Unternehmen erzielt einen enormen Cashflow und sein Versicherungsbusiness darüber hinaus einen gewaltigen Float. Buffett investiert diese Gelder in weitere Unternehmen und Aktien-Positionen, wodurch sich der Cashflow wiederum erhöht dank der von diesen Unternehmen ausgeschütteten Dividenden. Berkshire Hathaway wurde so zu einer wahren Cashflow-Maschine.

Doch Buffett investiert dieses Geld nicht sinnbefreit, sondern stets auf Basis seiner Investment-Philosophie. Er kauft gerne Qualität und er kauft sie gerne billig. Und dann hält er daran fest. Ganz simpel.

Gar nicht so einfach ist, monate- und teilweise jahrelang untätig bleiben und dem stetig anwachsenden Cashberg zusehen zu müssen, weil die Preise nicht attraktiv genug sind.

„Es ist schmerzlich auf so viel Geld zu sitzen. Aber noch schmerzlicher ist es, etwas Dummes damit anzustellen.“
– Warren Buffett –

Doch dies ist ein wesentlicher Teil der Erfolgsformel, die Buffett zum wohl besten Investor aller Zeiten gemacht haben. Das hat er Benjamin Graham zu verdanken und Charlie Munger, die ihn beide maßgeblich geprägt haben.

„Kluge Menschen investieren massiv, wenn die Welt ihnen eine Gelegenheit dazu bietet. Wenn sie gute Chancen haben, wetten sie im großen Stil. Den Rest der Zeit lassen sie es bleiben. So einfach ist das.“
– Charlie Munger –

Wir können nur hoffen, dass die beiden über 90-jährigen uns noch lange als Vorbilder erhalten bleiben, unser Leben mit ihren Ratschlägen bereichern und uns mit ihren Investment-Entscheidungen inspirieren.

Offenlegung wegen möglicher Interessenkonflikte:
Die Redakteure/Autoren sind in den folgenden besprochenen Wertpapieren bzw. Basiswerten zum Zeitpunkt der Veröffentlichung dieses Kommentars investiert: Apple, Berkshire Hathaway, Blackstone, KKR & Microsoft

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Dein
Armin Brack
Chefredakteur Geldanlage-Report

>> Die nächste Ausgabe erscheint am 27. August

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